临近北美颁奖季，奈飞交出了自己的Q3业绩答卷。
第三季度，奈飞营收52.45亿美元，同比增长31.1%；净利润6.65亿美元，同比增长65%；新增付费会员677.2万，同比增长22%。核心业绩增速均创下2019年新高。
喜讯之下，奈飞财报盘后涨幅超9%，但本季财报仍传达出不少隐忧。本土付费用户环比仅增长0.86%，自由现金流依旧未能“转正”，为-5.51亿美元。
管中窥豹，一个季度的业绩起伏折射出奈飞20余年沧海桑田。
起家于DVD租赁，尝到全球化与流媒体时代的甜头，奈飞已经从最初的濒临破产、寻求巨头接手，到如今市值一度超越迪士尼，成为当之无愧的巨头。但蓦然回首，奈飞已芳龄二十二。
20年是道坎。
微软在1997年面临反垄断案时22岁；戴尔在2013年因业绩不佳退市时19岁；苹果在1996年遭遇大额亏损、连续解雇两任CEO甚至考虑破产清算时也是20岁。
于企业而言，20年是一场周期轮回。一步一个脚印地成长过后，企业增长滞缓且出现倒退，如何克服低潮并扛过周期成为它们头上的那把达摩克利斯之剑。
于奈飞同样如此，高速增长20余年之后，奈飞已成为好莱坞“全民公敌”，内部财务状况愈发吃紧，新的市场环境下，奈飞如何迸发出新的增长后坐力？
换言之，这波周期，奈飞如何“渡”？
险象环生
盘后涨超9%，奈飞Q3财报释放了不少积极信号。
营收和盈利层面，占据奈飞90%比重的流媒体业务本季营收51.73美元，同比增长32.27%，而奈飞本季度6.65亿美元的净利润，远高于市场预期的4.47亿美元。
用户增长方面，奈飞第三季度总付费用户677万的净增长，是公司有史以来净增付费用户数量最多的一个三季度。
多重利好之下，截止北京时间17日午间，奈飞股价盘后涨幅达9.82%，持续低迷的奈飞股价终于被注入一针强心剂。
自今年7月以来，奈飞股价从高位的约390美元，一路跌至9月底的最低值252.28美元，跌幅超过35%，市值净减少553.47亿美元，累计跌幅达33.18%。
因此，在营收、盈利和用户增速的积极表现之下，奈飞的股价似乎在阴影中看到了曙光，但再次透视奈飞的财务表现，其第三季度的财报也可谓隐忧重重。
奈飞的业绩仍险象环生。
在最核心的营收和盈利数据上，两项业务的Q3增速都十分亮眼，但奈飞流媒体营收的同比增速已远不及2018年上半年超过40%的增速。进入2019年后，奈飞流媒体营收更是持续低于30%。
奈飞流媒体业务营收，地歌网制图
在盈利层面，奈飞的净利润长期处于波动之中。自2017Q4以来，奈飞最高峰的净利润同比增速甚至达到482%，最低值时甚至仅有-29.43%。
奈飞各季度净利润，地歌网制图
作为一家成立22年的流媒体公司，奈飞的营收很难回到过去持续高增的时代，但净利润始终缺乏持续增长力，起伏不定的盈利数据也给奈飞敲响了警钟。
而在营收和盈利数据之下，奈飞还有着更大的险境。
从商业模式上分析，奈飞最核心的收入来自于会员费，背后驱动力则是内容投入规模，这关系到付费用户规模和内容成本两大关键指标。
首先，奈飞的付费用户增长与盈利一样呈现出周期波动状态。以本土用户为例，自2017Q4以来，奈飞付费用户环比增速的最高值为2018Q1的55.43%，而最低值甚至达到-107.23%。
奈飞付费会员规模，地歌网制图
不难理解，作为一家流媒体视频网站，一定时间内爆款内容的规模决定了用户增长速度，后者必然呈现脉冲式增长状态
以2018Q4为例，当季奈飞上线了奥斯卡提名影片《罗马》、总播放量超8000万的《蒙上你的眼》，这使得奈飞本土付费用户环比增长53.21%，海外环比增长44.14%。
因此，用户增速的关键正是内容投入。
在内容成本上，奈飞一直奉行“大力出奇迹”，其2018年的内容成本已超过120亿美元。而本季度，奈飞的主营业务成本达到30.98亿美元，同比增长22.4%，其中核心支出便来自内容采购及宽带费用。
高内容投入换来用户高增长，再通过用户创造的会员费产生收益，弥补成本支出，奈飞看似形成了健康的模式循环，但背后却潜藏着更严重的资金危机。
自2017年10月以来，奈飞已经通过发行债务方式募资超56亿美元资金，大量举债为奈飞带来更大的债务压力。本季度，奈飞合计负债达240.8亿美元，同比增长31.18%。
奈飞合计负债，地歌网制图
同时，奈飞本季度自由现金流为-5.51亿美元，并且已连续多个季度为负。
奈飞自由现金流，地歌网制图
奈飞通过大量举债推动自身发展，但现金流持续为负也为奈飞的偿债能力蒙上一层阴影。本季度，奈飞资产负债率77.82%，而这一数字越高，意味着企业偿债能力越弱，财务风险更高。
奈飞资产负债率，地歌网制图
因此，奈飞“债台高筑”正是一场巨大的危机。
在财务后端，奈飞通过举债模式支撑内容增长，而在业务前端，奈飞通过高内容投入获得用户与收入的双增，力求通过盈利增速跑赢资产负债率增速。
危险之处在于，奈飞的收入、盈利等关键业务指标必须加速运转，一旦增长长期停滞，自由现金流迟迟无法好转，不断加深的负债指标或是压垮奈飞的最后一根稻草。
一荣俱荣，一损俱损。
奈飞需要可持续增长，但回到开篇提出的问题，22年持续增长周期即将收尾，而回首往事，奈飞又是怎样创造出“车轮式”增长的？
吃尽红利
奈飞过去22年的发展中，《纸牌屋》无疑扮演着重要角色。
2011年，坐拥《蜘蛛侠3》《料理鼠王》等版权的发行公司星光（Starz）宣布“撤出”奈飞，原因是其与奈飞合作的1000多部电影存在定价争议。
或许是“星光事件”的刺激，奈飞意识到仅仅作为渠道方，版权互授是将生命线交给“财大气粗”的电视台及发行公司，奈飞必须要有自己的内容。
但彼时，奈飞在影视界没有话语权，其只能接手电视台抛弃的项目，很多时候拿到的剧本都布满手指印和咖啡污渍，奈飞在原创内容上显得捉襟见肘。
于是乎，《纸牌屋》横空出世。
当年，奈飞首席内容官Ted Sarandos通过分析用户收看数据，总结出爆款三大元素：大卫·芬奇、凯文·史派西和老版英剧《纸牌屋》，而为邀请这些重量级影人，奈飞开价1亿美元，免试播集且一次性上线全集。
名导、名角、高片酬，这都颠覆了传统的美剧制播体系。
大力出奇迹，《纸牌屋》于2013年首播后引爆全美，奈飞的自制内容也成为其过去五年发展的重要基石之一，而《纸牌屋》也仿佛一场序幕，揭开奈飞历史的点点星光。
22年发展中，四次增长造就了“奈飞盛世”。
第一次增长是在1997-2003年，奈飞以DVD租赁业务起家，在当时首创无到期日、无逾期费、无邮费的“三无政策”，并让80%的免费会员在一个月后转为付费会员。
2002年，成功上市的奈飞一举击败Blockbuster，成为全美DVD租赁业第一巨头。到2003年，奈飞用户数已接近150万。
第二次增长是在2007-2010年，YouTube的火热让奈飞决心转型流媒体，并与华纳和迪士尼等达成版权授权合作，《夺宝奇兵》《星际迷航》这类热门IP登陆奈飞。
这一时期，奈飞再次经历用户高增，从2007年的116万增长至2011年的744万，四年累计净增长628万，同比增速超过541%。
当时的奈飞极为激进，甚至将DVD租赁业务与流媒体分离，主站只保留流媒体，租赁业务成立单独网站“Qwikster”。而在用户声讨之下，这一计划只坚持了不到一个月。
但流媒体已是大势所趋，奈飞新十年的增长正由此开启。
第三次增长是在2010-2015年，奈飞启动全球化战略，陆续进军欧洲、拉美、亚洲和非洲市场。截至目前，奈飞已覆盖全球190多个国家和地区。
同时，全球业务也成为奈飞近十年的新增长点。到2017年，奈飞海外用户数达到6283万，超过美国本土的5475万。2018年财报显示，奈飞海外会员费收入占比达49%。
和脸书、谷歌一样，奈飞从美国企业成为了全球企业。
奈飞第四次增长便是2013年至今，自制内容时代到来。《纸牌屋》首播当年，奈飞用户暴涨1100万，其也在近年连续产出《罗马》《爱尔兰人》等高口碑影片。
大举扩军自制内容后，奈飞迎来新盛世。2018年，奈飞全球付费用户达到1.39亿，高居流媒体行业之首，其市值则在当年6月超越迪士尼，成为全球最大媒体公司。
从DVD时代、流媒体渠道时代、全球化时代到自制内容时代，奈飞的战略转身极为迅猛，并且分食了时代变革中的每一波增长红利，在22年间造就了“奈飞盛世”，令其得以戴上皇冠。
但神坛之下，奈飞一步步登顶的原因何在？
首先，奈飞的高管团队相对稳定，自转型流媒体后，奈飞最高管理层极为稳定，他们团结在CEO里德·海斯廷斯周围，号称“里德邦（R-Staff）”。
稳定的高管团队代表着战略思想乃至细节执行等方面的统一。因为“自由与责任”的企业文化，奈飞一些重大决策甚至是由“非主管级别”的员工来决定。
稳固与开放，这是奈飞开创盛世的内部因素。
其次，奈飞的技术底蕴十分深厚。在PC时代，奈飞就已利用算法推荐，为用户呈现感兴趣的DVD及影视内容，这正是今日在国内十分流行的“内容找人”。
不止是兴趣推荐，奈飞还通过算法技术实现了高清晰度的观看效果，并且为用户节省了20%的带宽成本，大幅提升用户体验。
正是技术基因本身的扎实，奈飞在与传统平台的竞争中拔得头筹。
最后，奈飞取胜的关键是商业模式。相比Hulu、HBO NOW，奈飞更具互联网思维，即以烧钱形式大规模采购版权，急速扩张用户，并在国内增长乏力时拓展海外市场，再通过自制内容进一步强化渠道分发之外的内容供应能力。
简言之，奈飞抓住了规模经济的法宝。
通过长期的规模扩张，奈飞逐渐建立起一套简单而清晰的商业模式：收入=会员费X用户数。奈飞通过持续内容增长带动会员增长，并通过会员数量创造的规模化收益，持续产出优质影视剧，形成正向的商业循环。
奈飞很明白，自己的护城河是内容规模，没有内容就没有用户，奈飞2018年产出的80部新片，高度接近好莱坞五大传统片厂一年的产量。
道路很苦，但奈飞走到了今天。
以规模经济为出发点，奈飞锁定了“内容为王”的商业模式，稳稳地抓住了趋势变化释放的消费红利，在迪士尼、苹果还未入局之时，一路过关斩将，迅速成长为流媒体巨擘。
但红利吃尽，危局就在不远处。
兵临城下
环顾四周，奈飞的敌人有增无减。
2017年，由奈飞出品的《玉子》在戛纳首映时遭遇放映事故，播出画面右上角的“70”字样被明显裁切，观众抗议声不断，影片放映只得中止。
15分钟后，影片重新播放，但当观众看到红色奈飞logo时，现场嘘声一片。
似乎从那一年开始，电影界就对奈飞“群起而攻之”，戛纳电影节主席弗雷莫、导演克里斯托弗·诺兰等知名影人开始反对奈飞。
最激烈时，演员海伦·米伦甚至声称：Fuck Netflix！
当然，影视创作者对奈飞的抵制是小，从商业层面考虑，奈飞真正的敌人来自正垂涎流媒体蛋糕的巨头们。
这之中，迪士尼和苹果当属最凶猛的挑战者。二者的流媒体服务Disney+和Apple TV都将在11月上线，且会员费远低于奈飞的12.99美元。
如前所述，内容规模是奈飞的护城河，而对手也是由此攻入“敌营”。据了解，迪士尼的Disney+上线首日即可提供超过7500部剧集内容，而在一年内，Disney+将投入10亿美元制作原创内容。
苹果则更为激进，截止今年年底，苹果将为原创剧制作投入80亿美元，正在制作的《惊异传奇》，单集预算超过500万美元。
相比奈飞，迪士尼和苹果可谓“有过之无不及”。
而在现有竞争格局中，亚马逊和Hulu都是不可小觑的对手。据StreamingObserver数据显示，亚马逊PrimeVide共拥有17461部电影，这是奈飞的4.5倍。
同时，老牌流媒体平台Hulu则拥有一支豪华“股东团”，迪士尼、康卡斯特都是它的重要股东，Hulu的资金弹药也绝不亚于奈飞。
看来，奈飞的“老朋友们”仍是重要威胁。
巨头们纷纷跻身流媒体赛道，它们带着更充足的资本血包投入战斗，在市场被充分教育的情况下，流媒体巨头之间大刀阔斧的版权战争正式开演。
这也是奈飞感受到的最大危机。
有第三方机构分析，奈飞本土市场80%的流量来自授权内容，而在奈飞最受欢迎的前20部剧集中，有13部都是外部授权的。
其中，《老友记》《办公室》等知名美剧均在列。
回味经典，这是流媒体用户最常见的需求类型，奈飞早期也是因此在流媒体市场先拔头筹，但授权内容本质上难以构筑护城河，用户并不会因怀旧内容而忠诚于平台。
去年年底，为保住《老友记》的播出版权，奈飞为华纳支付了1亿美元，成功“续租”一年，而为引进美剧《宋飞正传》，奈飞更是签订了5年5亿美元的独播协议。
高投入拿下经典IP，由此带动用户增长，这是奈飞的“惯用手法”，但本质上，用户是IP的忠诚粉丝，不是奈飞的忠实会员。这种情况下，用户仅仅将奈飞视为播放渠道。
当迪士尼、华纳等传统影视公司进军流媒体后，奈飞在经典IP上的规模竞争力将被削弱，苹果这类新玩家则会持续烧钱引进IP，奈飞的危机愈发深重。
背后核心痛点在于，奈飞需要IP。
进军自制内容五年，奈飞斩获最多的还是电视剧领域，用户记住了《纸牌屋》《怪奇物语》。但近年来，奈飞自制剧的水平也有所下滑。
在电影领域，奈飞也会产出《罗马》这类精品，但截至目前，奈飞自制的多为单体作品，少见《复仇者联盟》《变形金刚》这样的系列电影。
奉行片海战术，“奈飞出品，必属精品”成为过去式，更重要的是，奈飞虽在内容端走出了规模化生产的道路，但由于缺少大IP，奈飞单部爆款带来的仅仅是用户脉冲式增长，而不是长期停留。
过去22年，奈飞专注于内容生产，但它没有成为迪士尼，在原创内容商业价值足够丰满时，奈飞并未及时拓宽战略线，丰富IP周边的变现模式。
随着原创内容口碑下滑，奈飞旗下高质量IP逐渐减少，在IP产业化的道路上，奈飞打造战略高度的道路愈发艰难，商业模式的想象力需要被再度激活。
显然，破解IP之道背后，奈飞需要做深战略线。
内容层面之外，奈飞遇到的更大危机来自市场环境。据美国投行派杰发布的调查报告显示，YouTube首超奈飞成为青少年观看视频的首选平台。
这一变化释放出了一种信号，在流媒体蓬勃发展的几年里，直播、短视频等娱乐形式层出不穷，TikTok走红全球，连社交巨头Facebook也感受到威胁。
同时，随着5G网络在全球的普及，中长视频的消费需求还将爆发，主打PUGC的YouTube将更受青少年喜爱，距离你更近的“YouTube明星”，带来的粉丝忠诚度更高。
相比之下，奈飞将是另一番天地。
对奈飞而言，视频需求走向碎片化、“快消化”，用户很难坐下来看2小时或者45分钟的影视剧，奈飞用户规模的增长将再度受挫。
和当年流媒体转型类似，短视频将是又一次内容消费的转型，用户在其它媒体平台花费的时间已经超过奈飞，后者的市场蛋糕不仅会被“同行”分食，更会被短视频侵蚀。
IP效应与市场需求的双重难题下，奈飞已是危机四伏。
显然，奈飞在核心业务足够垂直深耕后，必须突破战略瓶颈以实现规模化发展，并由此开启一段新航程。
走下神坛
如今的奈飞，应在何处寻觅新增长点？
首先，财报数据显示，奈飞海外增速显著优于本土，在国内竞争激烈、国际市场尚处蓝海的环境下，奈飞应更加发力海外增长。
就国际市场而言，印度和东南亚仍是两大持续生长的互联网热土，全球巨头争相涌入这一市场。
奈飞也不例外。
2019年，奈飞将在印度制作14部原创剧集，而为适应印度落后的硬件及网络环境，奈飞推出了一套2.8美元/月的移动端订阅服务，该服务仅支持观看480p的视频。
显然，面对差异化的印度市场，奈飞拿出了更大的诚意。
在庞大的人口红利下，奈飞在印度市场的增效立竿见影。2018年，奈飞首部印度原创剧《神圣游戏》播出一周后，奈飞全球订阅用户增长了520万。
相信在未来，印度会是奈飞持续深耕的市场。
目前，在奈飞未进入的国际市场里，中国内地仍然是块大蛋糕。近年来，奈飞与内地市场联系密切，相继采购《流浪地球》《无证之罪》等影视剧，并且授权爱奇艺在内地播出奈飞内容。
今年9月，北京市还宣布将允许外资在满足内容监管和数据安全的前提下，提供网络游戏下载和网络视听节目服务。这对奈飞而言也是重大的政策利好。
但无论印度还是中国，内容平台要打通全球市场，本土化是重中之重，一方水土养一方人，不同的用户喜好决定不同的内容方向，这对深耕国际市场的奈飞而言仍是一次挑战。
奈飞的国际之路仍需摸索前行。
其次，奈飞在内容端的深耕仍不能松懈。去年底，奈飞上线了首部互动视频《黑镜：潘达斯奈基》，而从今年开始，奈飞在自制动画、自制脱口秀等方面都有突破，之前的《爱，死亡，机器人》便是奈飞首部自制动画。
在内容规模层面，奈飞需要做深品类来吸引更多垂直用户，拓宽用户规模，尤其是动画动漫这类高忠诚度的用户群体。
同时，互动视频需要用户长时间沉浸在平台中进行体验，这有望增强奈飞的用户使用时长，为奈飞带来更多用户停留，沉淀更多用户数据。
因此，无论动画还是互动视频，奈飞要通过扩张内容品类，吸引更多的用户，以此来与短视频抢夺用户时间，将口味各不相同的用户锁定在奈飞上。
正如奈飞高管在Q3财务电话会议上所言，公司参与的是争夺用户“娱乐时间”的竞争，这包括传统有限电视、视频游戏等。
在未来，奈飞还有望进军体育、新闻资讯等领域，而在以影视剧为核心的基础上，其内容规模的扩张之路不会结束。
奈飞必须咬定内容这根主线。
最后，从商业角度思考，奈飞未来需要走上强IP驱动用户增长的道路，以IP规模打通更广泛的影视周边产业，甚至通过玩具售卖、实景娱乐等方式盈利。
换言之，奈飞必须学习迪士尼。
对奈飞而言，其具备了一定的内容制作和渠道分发能力，而在内容护城河不断加深的过程中，奈飞会不断延伸产业链的长度和宽度，进而打通内容产业的全环节，强化自身战略线。
这条道路上，中国的万达、横店影视(603103,股吧)城都尝试过，阿里、腾讯等巨头正从线上开始突破，而有着深耕内容行业二十余年经验的奈飞，走这条道路的底气更足。
不过，奈飞前二十年内容积累的道路相当漫长，且仍不完备，而在下一个增长周期中，IP规模和产业链的突破对奈飞而言都并非一朝一夕之事，这座山峰的坡度将更为陡峭。
文娱从来都是慢生意，奈飞要一步一个脚印地趟。
显然，对奈飞而言，突破国际市场的需求，深挖IP内容供给能力，打造全产业链平台，这些战略目标的实现，足以支撑起奈飞下一个二十年的周期发展。
走下神坛的奈飞，前方道路依然很长。
排版 | 雷向波 责编 | 陆远
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